2013年的經濟站在更高起點上
2013年1月4日 00:00

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最新的PMI數據顯示中國經濟正持續復蘇,盡管勢頭較為溫和。雖然2013年的經濟是站在了一個更高的起點上,但為了控制宏觀風險的政策調整可能會有意或無意地限制經濟的上行空間。

最新的PMI數據顯示中國經濟正持續復蘇,盡管勢頭較為溫和。生產者價格和工業利潤也已開始回升。我們預計未來兩周發布的12月及四季度經濟數據將顯示:在寬松的信貸條件下,固定資產投資和房地產活動繼續維持強勁態勢,出口增速已企穩,而通脹壓力尚不明顯。隨著去庫存壓力減輕,過去幾個月工業生產的反彈應該能夠支撐四季度GDP增速明顯反彈——我們估算實際GDP同比和環比增速分別回升至7.5%和9.5%。雖然2013年的經濟是站在了一個更高的起點上,但為了控制宏觀風險的政策調整可能會有意或無意地限制經濟的上行空間。比如,最近財政部等四部門聯合發布通知禁止地方政府通過理財、信托產品等“非常規”融資方式直接或間接吸收公眾資金,這可能會導致政府投資放緩。
每周通脹、利率及匯率觀察
通脹:食品價格在12月底繼續回升,蔬菜價格領漲。我們估計12月CPI同比增長率回升至2.3%。
流動性:盡管12月最后一周央行實現公開市場資金凈投放,銀行間流動性仍因年末效應而收緊。
匯率:人民幣兌美元匯率企穩于6.23,人民幣無本金交割遠期市場人民幣升值預期仍然疲弱。

繼續復蘇
12月統計局PMI為50.6,與11月持平,同時匯豐PMI強勁反彈至51.5。盡管統計局PMI低于預期,但數據仍表明制造業部門在持續擴張。PMI細分項顯示12月新出口訂單下滑,生產有所放緩,但購進價格隨著近期需求復蘇而回升。與之相對應的是,12月工業企業銷售收入和利潤雙雙以兩位數增長。其他12月經濟數據將在1月11日至18日期間發布,我們預計這些數據將顯示經濟持續復蘇。具體地,我們估計:????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????? 固定資產投資和房地產活動可能維持強勁態勢。年末期間發改委批復了更多項目,反映基建投資繼續受到政策面支持,而最近幾個月包括影子銀行在內的整體信貸條件也保持寬松。另一方面,微觀層面的信息顯示12月房地產銷售、建設活動和投資繼續強勁反彈。因此,我們認為12月基建和房地產投資將繼續支撐整體固定資產投資,預計使其自年初累計的同比增長率達到20.6%左右。
出口增速可能企穩,進口反彈?!柏斦已隆焙惋Z風“桑迪”已經拖累了四季度美國制造業活動和消費者信心,這可能也抑制了12月中國出口的表現。我們估計12月出口同比增長4%左右。另一方面,隨著內需走強消化原材料庫存,進口可能有所反彈,同比增長8%左右。
工業生產和社會消費品零售可能受高基數影響而略有放緩。在內需支撐經濟復蘇、一些部門去庫存壓力消退以及工業利潤反彈的背景下,我們估計12月工業生產環比繼續維持兩位數增長。然而,2011年12月因臨近春節基數較高、可能使得2012年12月工業生產同比增速略有下滑。類似地,我們認為剔除2011年12月高基數的影響,社會消費品零售增速也應保持堅挺。不管怎樣,近幾個月工業生產和房地產活動的明顯復蘇應當會帶動四季度GDP增速反彈:我們估計實際GDP同比增長7.5%,季調后環比折年增長率達到9.5%。
價格水平反彈但通脹壓力尚不明顯。由于強勁的季節性需求和較寒冷的氣候,12月豬肉和蔬菜價格均有所反彈,推高了食品價格的環比和同比增速。因此,我們估計12月CPI同比增長率將回升至2.3%,2012年全年均值為2.6%。另一方面,國內投資需求回暖可能抵消了國際大宗商品價格的疲弱,使得PPI環比回升。我們估計12月PPI同比跌幅繼續收窄至1.8%。
12月信貸條件可能保持寬松。12月中召開的中央經濟工作會議重申了當前的宏觀政策基調、甚至要求2013年要“適當擴大社會融資總規?!?。在這一政策環境下,我們認為12月新增人民幣貸款可能達到5500億左右,同時其他形式的信貸繼續以更快的速度擴張。這意味著M2同比增速可能保持在14%附近,人民幣貸款余額同比增長率可能略高于15%,而2012全年社會融資規模的余額可能增長超過18%。由于政府鼓勵發展銀行貸款以外的融資渠道、包括引導更多保險資金和私人儲蓄流向債券市場,我們認為2013年整體信貸增長將繼續快于名義GDP增長。
?????? 雖然2013年經濟是站在了一個更高的起點上,但為了控制宏觀風險的政策調整可能會有意無意地限制GDP增速的上行空間。如我們此前指出的,影子銀行業務的快速發展在為實體經濟(包括地方政府平臺和房地產項目)提供資金的同時,也不可避免地提高了系統杠桿率、增加了整體金融部門的風險。如果政府對其中一種或多種“非常規”融資渠道進行管制,則可能會有意或無意地收緊流動性。2012年12月31日,財政部、發改委、人民銀行以及銀監會四部門聯合發布通知嚴禁地方政府通過理財、信托產品等“非常規”融資方式直接或間接吸收公眾資金。如果這一禁令被嚴格執行,那么地方政府除非通過土地出讓和正規銀行貸款獲取到更多的資金,否則可能會面臨流動性收緊,并相應地導致地方政府投資放緩。

通脹觀察
——食品價格繼續上漲,國際大宗商品價格走勢平穩
食品價格繼續回升
商務部數據顯示,36大中城市食品價格在12月底繼續回升(見圖1)。其中蔬菜價格領漲,豬肉和水產品也進一步回升(見圖3&4)。
我們認為季節性需求以及食品價格周期的演變推動了食品價格于年底上漲。受此影響,我們估計12月CPI同比增長率將進一步回升至2.3%。

國際大宗商品價格走勢平穩
由于風險情緒企穩,12月末期間國際大宗商品價格走勢平穩(見圖5)。
另一方面,國內金屬、建材和化工產品價格也在12月17日-23日那周保持平穩(見圖7-8)。
我們認為,近期國際大宗商品價格總體平穩的走勢再加上內需的復蘇將幫助未來幾個月PPI同比跌幅繼續收窄。

利率及流動性觀察
——銀行間市場流動性因年末效應抽緊
短期利率受年末因素影響跳升
盡管央行在12月22日-28日這周向銀行間市場凈投放流動性1170億,整體流動性條件仍因年末流動性需求上升而抽緊。7天回購利率跳升至4.58%,3個月SHIBOR也有所上行。
票據貼現利率上行作為衡量企業層面流動性的指標,上周銀行票據貼現利率也在年末效應的影響下上升(見圖10)。未來沒有進一步降息和降準的情況下,票據利率可能會在當前水平企穩。

匯率觀察
——人民幣匯率企穩,無本金交割遠期市場人民幣升值預期仍然疲弱
人民幣兌美元匯率在新年期間企穩于6.23左右。另一方面,人民幣無本金交割遠期市場上人民幣升值預期仍然疲弱。

瑞銀中國經濟展望

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